La influencia de la Reserva Federal de Estados Unidos sobre los flujos globales de capital, los precios de los activos y las monedas eclipsa la de cualquier otro responsable de la política monetaria. Por lo tanto, su marco para fijar las tasas de interés es más importante que el de la mayoría.
Sin embargo, este ciclo puso de relieve algunas fallas en el enfoque de la Reserva Federal. Así que, antes de la inevitable autopsia posterior al ciclo, FT Alphaville quería esbozar algunas consideraciones para la reforma.
Primero, un repaso:
– En Estados Unidos, los mercados financieros y los políticos se centran en el índice de precios al consumo. Esto se debe a que cosas como los bonos están indexados a la inflación y los pagos de la Seguridad Social están indexados a ella. Sin embargo, la Reserva Federal tiene como objetivo un crecimiento anual del 2 por ciento en el índice de gasto de consumo personal.
– La Reserva Federal pasó a centrarse en la inflación del PCE en 1996 bajo el entonces presidente Alan Greenspan, después de que un comité descubriera que el IPC aumentaba la inflación en un promedio de 1,1 puntos porcentuales por año (más sobre PCE versus IPC, aquí).
– Ambos incluyen una medida de los costos de la vivienda ocupada por el propietario, una medida aproximada de cuánto pagarán los propietarios para proteger su casa, lo que se conoce como alquiler igual al propietario. Representa más de un tercio del IPC subyacente y también se incluye en el PCE, con una ponderación menor. Se trata de una medida acertada, evaluada utilizando alquileres similares.
– En Europa, la atención se reduce a una cifra inflacionaria, el índice armonizado de precios al consumo conocido en el mundo (aunque hay diferencias). Esto excluye por completo la igualdad de costos para los propietarios, aunque el Reino Unido y la eurozona todavía están a la zaga en métricas relacionadas. Según el IAPC, la inflación estadounidense está por debajo de la de la eurozona y la del Reino Unido, y por debajo del objetivo.
¿entonces, cuál es el problema? FTAV estima que hay tres.
En primer lugar, la inclusión de una estimación cuestionable del REA en el IPC y el PCE de EE. UU.. «El problema con los REA es que es un precio que en realidad nadie paga», dice Paul Donovan, economista jefe de UBS Global Wealth Management. Señala tres problemas particulares con respecto a la forma en que se evalúa:
«El mercado de alquiler en Estados Unidos es pequeño. Esto significa que pequeños cambios en la demanda de propiedades en alquiler cambiarán los alquileres de mercado (que se supone deben reflejarse en el IPC), pero luego se magnificarán a medida que los cambios en los alquileres se utilicen para calcular los REA». De hecho, el enfoque paralelo al alquiler es problemático cuando el coste de ser propietario de una vivienda (la mayoría de los estadounidenses cobran tipos de interés fijos bajos y están bloqueados o no tienen hipoteca) supera el alquiler (que se ha disparado).
«Los alquileres utilizados para calcular los REA se miden mediante una encuesta de sólo 7.800 unidades de vivienda, y la tasa de respuesta ha caído de casi el 70% hace diez años al 56,5%.
«Es poco probable que la reconstrucción de las propiedades disponibles para alquiler coincida con el universo de propiedades disponibles para la compra, especialmente en un barrio específico, lo que requiere muchas conjeturas».
Por lo tanto, calcular el REA implica muchas conjeturas. No es único; Algunos componentes del IPC y del PCE se estiman de forma extraña. El problema es la fuerte ponderación de los REA.
Los REA también van por detrás de los alquileres del mercado. Esto se evalúa utilizando contratos de arrendamiento nuevos y existentes. Justo. No todos suben al mismo tiempo. Pero, en este momento, el REA es fundamental para la rigidez generalizada de la inflación estadounidense y, por lo tanto, de la política de la Fed. Esto se debe en parte a que todavía refleja el aumento de los atrasos en los alquileres que se produjo a raíz de la pandemia.
El presidente Jay Powell lo sabe. En la conferencia de prensa de junio después de la reunión de la Reserva Federal, dijo que «pueden pasar algunos años» hasta que los aumentos de alquileres de la era de la pandemia se incorporen al IPC.
La REA no es el único factor que afecta la tasa de la Reserva Federal. Pero la mayoría de las presiones sobre los precios generalmente tienen una tendencia a la baja, y el REA también debería disminuir, dependiendo de su rezago. Dado el retraso en cómo los recortes de tasas también perjudican a la economía, Powell ha reiterado anteriormente que la Reserva Federal necesitará recortar las tasas de interés antes de alcanzar el objetivo del 2 por ciento. Entonces ¿por qué no corta? (Hay muchos otros elementos detrás de los índices, que dan una representación falsa de la inflación básica actual).
Es posible que su encubrimiento sobre la «dependencia de datos» lo haya tomado por sorpresa. Este ciclo se caracterizó por una reacción del mercado casi pavloviana a las cifras del IPC. Si los datos superan las expectativas, los mercados valoran e impulsan el ciclo de recortes, aumentando así las apuestas para que la Reserva Federal actúe contra el mercado.
Pero este análisis binario ignora las razones de esto. Por qué Las expectativas no se cumplieron o por qué la inflación se mantuvo rígida. Y como ha demostrado FTAV en el pasado, gran parte de la rigidez se debe a la generalización defectuosa de los REA.
Esto nos lleva muy bien al segundo defecto: Dos índices principales aumentan la confusión y la volatilidad.
Con su publicación dos semanas antes del PCE, el IPC sigue siendo un punto de negociación líder e importante para los inversores que buscan entrar temprano en las tasas. Dado que el IPC y el PCE tendieron a avanzar juntos, esto no fue un problema.
Pero, en este momento, la brecha entre los dos ha crecido a un máximo de varios años, lo que dificulta su lectura. Las principales diferencias se reducen a su cobertura, peso y fórmulas. La falta de claridad sobre qué es realmente la inflación se ha convertido en una receta para precios de mercado sombríos. (Una parte importante de esto se debe a las diferencias de ponderación otorgadas a los REA).
«Uno de los varios errores políticos de Powell fue que planteó la importancia del IPC como medida a mediados de 2022», dice Donovan. «Habiendo hecho esto, es difícil bajar la tasa de interés cuando el índice de precios al consumidor está por encima del 3 por ciento». Ambos no pueden ajustarse a un precio objetivo del 2 por ciento.
En tercer lugar, está el riesgo de una desviación del liderazgo en las mediciones en los ciclos de tasas entre Estados Unidos y Europa.
Hay una serie de diferencias entre el IPC y el PCE de EE. UU. y el IPCA de la eurozona y el IPC del Reino Unido. Los consumidores de diferentes países compran cosas diferentes: cestas, pesos e incluso diferentes tratamientos fiscales. Esto significa que siempre habrá algún elemento de manzanas y naranjas. una comparación de los índices de inflación transfronterizos.
«Creo que es una ventaja si los bancos centrales globales apuntan a medidas de inflación similares», dice Mark Zandi, economista jefe de Moody’s Analytics, «reduciendo así las posibles brechas en la política monetaria simplemente por diferencias de medición».
Pero en ciclos en los que elementos de estas diferencias se exacerban, en este caso por la escasez de viviendas y alquileres provocada por la pandemia, pueden convertirse en impulsores de la divergencia en las políticas de tipos. En tal caso, una rareza estadística podría, en teoría, determinar variables económicas reales como los tipos de cambio y los flujos de capital.
Dado que los principales bancos centrales apuntan a una inflación del 2 por ciento, si un índice se acerca psicológicamente a esa cifra, afecta las acciones y las políticas del mercado (más allá de real dinámica de la inflación). De hecho, el BCE ya ha hecho su primer recorte y el Banco de Inglaterra lo está considerando.
Una investigación de Christopher Cotton, economista de la Reserva Federal de Boston, destaca esta dinámica. Evaluaba las implicaciones de que los atrasos en los alquileres entraran en el componente general del IPC de Estados Unidos.
«Calculo que de junio de 2024 a junio de 2025, basándose en la diferencia actual entre el alquiler del mercado y el índice de precios al consumidor de vivienda y la tasa a la que ambos convergen en el período pospandémico, el índice de precios al consumidor de vivienda aumentará en un 1,6 por ciento. puntos más de los que habría obtenido si no existieran tales lagunas», señala. Dado que los alquileres también contribuyen al REA, esto se suma al desafío de la Reserva Federal de lograr que la inflación vuelva al 2 por ciento.
Zandi incluso argumentó que las altas tasas de interés han dificultado la construcción de nuevas viviendas y que los propietarios son reacios a renunciar a tasas de interés más bajas vendiendo sus casas. Entonces eso eleva el costo del alquiler, lo que aumenta la inflación, y luego crea un incentivo para mantener las tarifas altas por más tiempo. . .
Entonces, ¿cuáles son las soluciones?
Primero, algunas advertencias. Repensar cómo la Reserva Federal fija su objetivo de inflación no consiste en cambiar las posiciones de los objetivos para adaptarlas a su agenda. Se trata de determinar el tipo de interés correcto, después de los problemas destacados en este ciclo anterior.
En segundo lugar, ninguna medida de la inflación es perfecta. No incluir los REA en los titulares de Europa no la hace mejor. Una casa proporciona un servicio (refugio) y esto debe incluirse en los precios al consumidor, ya que afecta el nivel de vida. El debate gira en torno a cómo se aproxima.
En tercer lugar, un cambio de tacto en la política monetaria a mitad de ciclo es una receta para la pérdida de credibilidad. Así que estas son opciones que la Reserva Federal debería considerar principalmente después de la este ciclo.
– Una mejor estrategia de comunicación: Un banquero central que dice que «depende de los datos» es un poco como un catador que dice que se guiará por el gusto. Lo que importa son los detalles y cómo se comunican las cosas. En lugar de alentar un enfoque estático e implacable en la distancia entre el Índice de Precios al Consumidor o PCE y el 2 por ciento, la Reserva Federal debería fomentar un enfoque dinámico y con visión de futuro. Eso significa articular cómo ve que se desarrollan ciertas métricas y componentes rezagados, y qué está y qué no está dispuesto a «revisar».
«Creo que la Reserva Federal necesita decir explícitamente que entender algo tan complejo como la inflación en un lugar tan complejo como la economía estadounidense requiere una variedad de medidas y submedidas», dice Donovan, todavía dependiente de los datos pero de una conversación más amplia. que no intenta dar al mercado (o a los periodistas) una respuesta sí/no, sino que se centra en las tendencias.
– Un enfoque primario más claro: Powell dejó claro que la Reserva Federal tiene como objetivo el PCE, pero podría hacer más para restar importancia a la medida, o al menos aclarar cómo ve el banco central la evolución del IPC. «El IPC está diseñado para rastrear el costo de vida, su uso principal es indexar cosas como los pagos de la Seguridad Social. No pretende principalmente ser una herramienta de política monetaria», dice Paul Ashworth, economista jefe para Norteamérica de Capital Economics.
– Eliminar REA del índice de títulos: Una posibilidad extrema es que Estados Unidos cambie por completo a la metodología IPCA reconocida internacionalmente. Esto puede aumentar la comparabilidad, pero el IPCA no está exento de fallas; además, el IPC estadounidense, que está más cerca del IPCA, no es en lo que la Reserva Federal quiere centrarse. en. Así pues, si bien persisten interrogantes sobre la medida de los REA, tal vez la Fed debería centrarse en centrarse en el PCE ex REA. Mientras tanto, los REA pueden seguir siendo objeto de seguimiento, como ocurre en Europa.
– Mejorar el índice REA: Está claro que la metodología REA puede ser adecuada para la inversión. Debería comprender mejor cómo estudiar y estimar los costos equivalentes al propietario (quizás en colaboración con los bancos centrales internacionales) antes de volver a la decisión de reincorporarlo al índice principal. (También es importante corregir otras peculiaridades).
La última revisión adecuada de cómo Estados Unidos mide la inflación fue durante la era de Greenspan en la década de 1990. Definitivamente es hora de hacer otra. antes Cualquier revisión más amplia de la validez del objetivo del 2 por ciento. Pero aún más importante que cualquier medida u objetivo de inflación en particular es fijar cómo la Reserva Federal realmente comunica y calibra su respuesta.
