Jamie Dimon predice una mayor inflación: nuestra reacción

Coproducida por Austin Rogers

Jamie Dimon está preocupado. El director ejecutivo del banco más grande de Estados Unidos, JPMorgan Chase (JPM), está preocupado por los riesgos geopolíticos. Le preocupan los consumidores de bajos ingresos. Le preocupa el gasto deficitario del gobierno.

Y quizás lo peor de todo es que está preocupado. estanflación.

Este es el término para referirse a un crecimiento económico real débil combinado con una inflación alta: los precios aumentan, pero el nivel de vida se mantiene constante o incluso disminuye.

Dado que el IPC se ha estancado en los últimos meses, el Departamento de Comercio de EE. UU. anunció recientemente un crecimiento del PIB real del 1,6% en el primer trimestre de 2024 sobre una base anualizada, muy por debajo de la cifra del 3,4% en el cuarto trimestre de 2023.

¡Ciertamente, a primera vista parece el comienzo de la estanflación!

«Me preocupa que esto se parezca más a la década de 1970 de lo que hemos visto antes,Dimon dijo en un evento reciente.

Jamie Dimon no es el único preocupado por este escenario. B Marzo, analistas del Bank of America he escrito Comentando que la economía estadounidense parece estar «pasando de la hiper a la estanflación», lo que significa un crecimiento del PIB real por debajo del 2% combinado con una inflación del índice de precios al consumidor en el rango del 3-4%.

Este escenario, de mantenerse, probablemente sería malo para los fideicomisos de inversión inmobiliaria («REIT») (VNQ).

Históricamente, los entornos económicos en los que el crecimiento del PIB cae mientras las tasas de interés aumentan han sido el peor entorno para los REIT.

Por otro lado, un escenario económico caracterizado por Caídas crecimiento y Caídas Las tasas de interés son excelentes para los REIT porque la mayoría de ellos tienen arrendamientos de varios años que continúan generando los mismos ingresos por alquiler independientemente del debilitamiento de la economía.

El mejor escenario para los REIT es uno con un crecimiento creciente y tasas de interés a la baja.

Si bien el mercado ciertamente parece estar descontando la estanflación basándose en el pobre desempeño del REIT en los últimos años, creemos que la probabilidad de que se produzca una disminución del crecimiento/rendimientos decrecientes o crecimiento/rendimientos decrecientes en los próximos años es mayor de lo que el mercado piensa. .

Esto convierte a los REIT en un espacio interesante para explorar oportunidades de valor en este momento.

Vamos a sumergirnos.

Tres grandes razones por las que esto no es la década de 1970

Dios Primero La razón por la que la situación económica actual es muy diferente a la de los años 1970 es que el empleo en Estados Unidos sigue siendo muy fuerte.

En la década de 1970, cuando los Baby Boomers alcanzaron en masa la edad de trabajar, había una importante holgura en el mercado laboral. La tasa de desempleo pasó casi toda la década por encima del 4% y promedió el 6,2%. Un mercado laboral débil durante esa década provocó un aumento del desempleo y del seguro social, lo que alimentó aún más la inflación.

La situación del mercado laboral hoy es muy diferente. El desempleo lleva más de dos años por debajo del 4% y muestra pocas señales de subir significativamente en el corto plazo.

Además, la tasa de participación en la fuerza laboral entre los trabajadores en edad productiva (de 25 a 54 años) está cerca de su punto más alto en décadas y superó el nivel anterior a la pandemia.

¿Podría este fuerte mercado laboral debilitarse en los próximos meses y años? Seguro. Pero en términos tanto demográficos como de fundamentos del mercado laboral, la situación actual es simplemente muy diferente a la de los años setenta.

Dios Mirar La razón por la que el contexto económico actual no se parece en nada a la estanflación energética de los años setenta. Estados Unidos es simple Mucho menos dependiente de suministros extranjeros de petróleo y gas hoy en día que el país en los años 70.

Hace medio siglo, Estados Unidos demostró ser incapaz de aumentar significativamente nuestra producción de petróleo y gas, pero desde que comenzó la revolución del fracking a principios de la década de 2010, la producción estadounidense se ha disparado.

Hace medio siglo, Estados Unidos era abrumadoramente un importador neto. Hoy, el país es un exportador neto.

En la década de 1970, la escasez de petróleo y el embargo de la OPEP no sólo provocaron altos precios en el surtidor, sino que provocaron una escasez generalizada, que ejerció una mayor presión al alza sobre los precios y al mismo tiempo inhibió el crecimiento económico.

Con precios del crudo por encima de los 80 dólares, es poco probable que los productores estadounidenses reduzcan el crecimiento de la producción o la inversión en el corto plazo. Esto no sólo debería evitar que los precios de la gasolina se desboquen, sino también evitar la dañina escasez que se produjo en los años setenta.

Y, dicho sea de paso, los hogares estadounidenses gastan hoy sólo alrededor de la mitad de sus ingresos en gasolina, como lo hacían hace medio siglo. Esto hace que el efecto del petróleo sobre la inflación al consumidor sea menor hoy que entonces.

Varios estudios económicos lo avalan. Por ejemplo, un estudio de 2012 publicado por la Reserva Federal de Cleveland encontró que, si bien el petróleo ayuda parcialmente a explicar los movimientos a corto plazo del IPC, no tiene poder de predicción sobre cambios futuros en el IPC.

Un estudio de la Fed de 2018 también encontró que desde 1990 hasta el primer semestre de 2017, si bien el precio del petróleo estuvo significativamente correlacionado con el IPP (precios al productor), solo estuvo débilmente correlacionado con el índice de precios al consumidor.

Un estudio aún más reciente que un estudio de 2023 realizado por el Centro de Investigación de Política Económica confirma esta opinión y encontró que el aumento de los precios del petróleo solo tiene un efecto único en los dos meses posteriores al aumento, antes de hacer cualquier contribución adicional al índice de precios al consumidor.

Dios Tercero La razón principal por la que la situación económica actual es muy diferente de la estanflación de la década de 1970 tiene que ver con la inflación real en tiempo real. La razón principal por la que las medidas de inflación IPC y PCE se mantienen hoy por encima del objetivo del 2% de la Reserva Federal es el componente rezagado de vivienda, que rastrea los cambios de alquiler en tiempo real por un año.

Si se sustituye este rezago en el sector privado por el componente de vivienda, los índices de precios de la vivienda en tiempo real, entonces el índice general y el índice de consumo básico han estado por debajo del 2% durante la mayor parte del año.

Así pues, si bien el IPC no protegido ha vuelto a subir en los últimos meses debido a los precios del petróleo y de los seguros de automóviles, la inflación general, medida adecuadamente, no es problemáticamente alta.

Esto es muy diferente de la inflación realmente persistente y estructural de los años setenta.

Los REIT están mejor situados de lo que cree

Dado que el sector inmobiliario ha bajado aproximadamente un 30% desde su punto máximo, uno pensaría que los REIT estarían en pésimas condiciones para manejar altas tasas de interés mientras duren.

Esto no es cierto, nuevamente por tres razones.

En primer lugara diferencia de los inversores privados de bienes raíces comerciales que normalmente operan con ratios préstamo-valor del 60-70%, el promedio ponderado deuda-valor del REIT es de aproximadamente el 35%. Medio apalancados como sus homólogos del mercado privado.

MirarA finales de 2023, poco más del 90% de la deuda del REIT era a tipo fijo, lo que significa que las fluctuaciones en los tipos de interés no tienen un impacto inmediato en esa parte de su deuda.

y TerceroLos REIT aprovecharon la oportunidad durante el período de tipos de interés ultrabajos para bloquear deuda a largo plazo, elevando el plazo medio ponderado hasta el vencimiento a casi 7,5 años a finales de 2021. A finales de 2023, el plazo medio ponderado hasta el vencimiento el vencimiento era todavía de 6,3 años.

Y si bien las tasas de interés promedio ponderadas de la deuda de los REIT se han disparado por encima del 4%, cabe señalar que los costos de la deuda no son mucho más altos para el REIT promedio que durante el período 2016-2019.

Algunos REIT están mucho mejor posicionados que este promedio.

Tomemos, por ejemplo, el REIT de arrendamiento minorista independiente neto de Agree Realty (ADC).

Si bien el plazo medio ponderado hasta el vencimiento de la deuda de ADC era «poco» superior a 6 años a finales de 2023, el REIT no tiene vencimientos de deuda importantes hasta 2028.

Además, a finales de 2023, el coste medio ponderado de la deuda de ADC era sólo del 3,76%.

Finalmente, el valor total de la deuda con respecto a la empresa de aproximadamente el 30% a partir del primer trimestre de 2024 es incluso inferior al promedio del 35% para el sector REIT.

Además, la lista de inquilinos de ADC, la mejor de su clase, incluye el 69% de los alquileres provenientes de inquilinos con grado de inversión, lo que hace que sus ingresos por alquiler sean increíblemente estables y predecibles.

ADC es muy resistente a las tasas de interés temporalmente elevadas de hoy y debería continuar creciendo de manera constante hasta que las tasas de interés se vuelvan más favorables.

Otro REIT bien ubicado es Alexandria Real Estate Equities (ARE), el principal propietario/desarrollador de campus de ciencias biológicas de Clase A en los EE. UU. ARE no solo cuenta con una impresionante lista de inquilinos, incluido un quién es quién de los gigantes de la biotecnología, sino también las ubicaciones. y calidad de sus propiedades son inmejorables.

Y si bien la deuda total de ARE con respecto al valor empresarial es ligeramente superior al promedio de los REIT (alrededor del 43%), el balance es extremadamente sólido y está bien posicionado.

La calificación crediticia BBB+ de ARE le confiere una ventaja en el coste de capital, como lo demuestra el tipo de interés medio ponderado del 3,86%. Y casi el 99% de la deuda total es actualmente a interés fijo, con un plazo medio ponderado de deuda de 13,4 años.

ARE también está bien posicionado para soportar altas tasas de interés mientras duren. Su flujo de caja sigue creciendo a un ritmo constante como si no se hubiera visto afectado en absoluto.

Y además, la valoración también juega aquí un papel importante. Las acciones de REIT ya están valoradas por su peor desempeño, cotizando a sus valoraciones más bajas en una década en relación con las acciones. Esto debería proporcionar un margen de seguridad incluso en el improbable caso de estanflación.

La línea de fondo

No parece que la estanflación vaya a imponerse este año.

Teniendo en cuenta los datos anteriores, parece que hay muchas posibilidades de que el contexto económico para el resto de 2024 se caracterice por un crecimiento decreciente/tasas de interés decrecientes o un crecimiento acelerado/tasas de interés decrecientes. Creemos que lo primero es más probable, y los REIT históricamente se han comportado muy bien en entornos de debilitamiento del crecimiento y caída de los rendimientos.

El sector REIT en su conjunto está preparado para hacer frente al actual entorno de altas tasas de interés mientras dure. Como hemos demostrado, algunos REIT individuales, como ADC y ARE, están posicionados incluso mejor que el REIT promedio.

Si los tipos de interés empiezan a caer de nuevo, los REIT deberían disfrutar de un repunte muy fuerte.